李嘉诚投资的Bakkt真的能让华尔街买比特币吗？

机构资金并没有像预期的那样来得快，熊市淡化Bakkt的门票也未必有效。

文字 | 新南芦荟操作| 盖瑶编辑 | 陆晓明

出品 | Odaily星球日报（ID：o-daily）

在整个币圈放鸽子半年多后，人们终于迎来了好消息——美国比特币期货交易所Bakkt比特币期货合约正在测试中，预计9月底正式上线。

一年多前，Bakkt 高调宣布获得来自 12 家顶级机构的 1.83 亿美元融资。 即使在熊市中，其估值也超过了7.4亿美元。

人们将 Bakkt 视为熊市之光。 市场认为，传统机构等待正式渠道入市； 只要市场用合规工具支持传统机构，未来加密货币市场将扩大十倍甚至百倍，币价也会随着入场资金的增加而上涨。 成长和崛起。

但这并不容易。 自去年8月以来，数次延期的Bakkt面临多重监管困难。 Bakkt此次推出测试，似乎意味着合规的比特币期货产品推出指日可待。 行业解读：“监管机构为Bakkt开了绿灯。”

当监管合规不再是问题时，接受市场的考验成为新的重大挑战。 有了合规渠道，机构真的会入场吗？ 在投资中，机构投资者的心态是怎样的？

纽交所母公司进军加密货币圈

2018 年 8 月，ICE 洲际交易所宣布计划成立子公司 Bakkt。 在ICE的期待中，Bakkt旨在为数字资产市场打造一个开放、规范的全球生态系统。

ICE洲际交易所的入场，显然是Bakkt挑起人们的第一根神经。 作为全球第二大受监管的交易所和清算所运营网络，ICE 的业务涵盖纽约证券交易所、加拿大期货交易所、巴黎证券交易所和伦敦国际金融期货交易所等 14 家证券和期货交易所。 交易所和五个清算所。

推出比特币期货是 Bakkt 的第一步。 与已经推出比特币期货产品的 CME 和 CBOE 不同，Bakkt 的比特币期货以真实的比特币而非美元进行交割。

很快，野心勃勃的Bakkt宣布获得12家投资方1.83亿美元的融资，其中包括李嘉诚的维港投资、腾讯背后的第一大股东Naspers、微软风投M12、高盛银河数码、波士顿咨询集团、洲际投资等。交易所 (ICE) 等。

这份含金量十足的投资者名单，显然足以成为引爆金融界的第二个导火索。 市场喜欢的是，作为传统金融行业的一支正规军，它不仅可以引领Bakkt在合规进程中，还有无限潜力打开华尔街资本的阀门。

这一幕好熟悉。 两年前，同样是在熊市期间，芝加哥商品交易所集团（CME，“CME Group”）正式推出比特币期货产品，轰动了加密圈。

世界上最大、历史最悠久的期货交易所对比特币开放。 此后，比特币迎来了整个加密货币圈长达一年的牛市。

两年后，Bakkt带着升级版的比特币期货产品回归，这无疑又增加了人们对其开启牛市的厚望。

Bakkt为传统机构入市铺路？

在过去的一年里，比特币的收益率继续跑赢几乎所有资产。 但出于合规、资金安全等考虑，传统金融机构对投资加密货币犹豫不决。

Bakkt含着金汤匙出生，肩负着成为合规典范、为大型机构入场铺路的使命。

加密货币交易所嫉妒合规许可证

“传统基金之所以不配置比特币，首先是合规，不能配置。” 传统证券从业者刘洋向Odaily星球日报透露，“大机构和国家紧跟其后，首先卡在纳税环节，嗯，可以说你不是金融产品。”

合规的重要性怎么强调都不为过。 此前，具有华尔街金融背景的Gemini交易所上线之初，业内人士向Odaily星球日报透露，其估值之所以高于最大的加密货币交易所Binance，正是因为其合规和许可证。 .

不过，与比特币ETF相比，Bakkt准备推出的比特币期货产品显然有着更为乐观的监管预期。 金秋区块链研究院院长、前苏宁金融区块链负责人洪树宁告诉Odaily星球日报，负责监管期货产品的CFTC对比特币的态度一直比较开放，也有非之前由 CME 和 CBOE 进行实物交割。 期货获批的先例是比特币上税吗，前提是交易所解决了实物交割过程中涉及的托管、确权、反洗钱等环节。

按照市场预期，无论是CFTC更为开明的态度，还是纽交所母公司Bakkt雄厚的资本背景，业界都对其合规流程颇为看好。

区别于CME和CBOE的实物交割模式

之前并不是没有合规的比特币期货。 芝加哥期权交易所（CBOE）和芝加哥商品交易所（CME）都相继推出了比特币期货。 可惜被后来者CME追上的CBOE，成交量越来越惨淡。 并于北京时间6月20日结束最后一份比特币期货合约的交易。

与 CME 和 CBOE 的现金结算比特币期货产品相比，Bakkt 比特币期货使用比特币进行结算。 后者的亮点在于合约交割平仓时，必须使用真实的BTC，需要存储大量的比特币，这对现货市场来说无疑是一大利好。

完善资产托管基础解决方案

实物交割对交易所的要求更高，以比特币结算的期货交易所需要托管、仓储、交割的解决方案。

此外，缺乏对加密资产的托管一直是机构资金进入加密市场的障碍。 加密资产目前面临私钥丢失、黑客盗币等风险。 急需专业的第三方托管机构进行资产托管，让机构用户打消疑虑，从容入局。

合规托管解决方案不仅是全球资产管理巨头富达、科技巨头IBM、全球最大数字货币交易所Cinbase布局的领域，也是Bakkt努力的方向。

然而，负责托管的信托牌照是目前Bakkt正式上线的最大不确定因素。

Bakkt 的发布一再推迟。 美国商品期货交易委员会（CFTC）主席J. Christopher Giancarlo在接受采访时谈到了Bakkt提案受阻的原因。 他表示，机构面临的挑战之一是评估期货交易所如何存储加密货币。

为了符合监管要求，Bakkt 在今年 1 月推出了交割仓库（“Bakkt Warehouse”），并于今年 4 月向纽约州金融服务部（NYSDFS）申请了 BitLicense，作为自己的交割仓库获取合格的托管人身份的初级合规场景。 但尚未获得CFTC认可的合格托管人身份。

对于延迟通过的问题，币安研究院向Odaily星球日报表示，由于加密数字资产合规托管和入库的要求出现时间相对较晚，美国监管机构没有先例可以参考，因此批准的资格是非常困难的。 谨慎，因为加密数字资产的匿名性掩盖了它们的保管和所有权。

对于交易所而言，与现金交割相比，实物交割可能存在额外风险：

1.仓库默认。 即交割仓库无法在期限内将符合期货合约要求的数字资产交割给标准仓单持有人，可能包括仓库比特币丢失、仓库发送地址错误， ETC。

2、缺乏避险手段。 目前市场上提供数字资产保险的公司寥寥无几，交易所很难转嫁这部分风险。

3. 或注册比特币不足。 许多实物比特币的持有者可能不愿意为交易数字货币纳税。 一旦他们进入市场，登记在仓库中的实物比特币将被完全纳入金融系统的视野，这可能会导致交易所仓库不足。 注册比特币可交易，可能导致价格异常波动。 这与 CFD 不同，CFD 可以凭空创建。

4 月 29 日，Bakkt 宣布收购数字资产托管公司（DACC）。 CEO Adam White 表示，DACC 原生支持 13 条区块链和 100 多种资产，将是 Bakkt 的重要加速器。 显然，在新的托管服务获得监管批准之前，DACC 是一个重要的补充解决方案。

此外，Bakkt 表示还将与纽约梅隆银行（BNY Mellon）合作，后者将为 Bakkt 建立一个“地域分布式”的私钥存储系统。 为了对冲风险，Bakkt 还会为线下存放的资金提供保险。 怀特表示，Bakkt 已从全球领先的保险公司购买了一份 1 亿美元的保单，用于冷钱包中持有的资产。 数字货币分析师 Joseph Young 曾对此评价：Bakkt 有望通过合规的托管和保险来改变比特币市场的格局。

最新消息是，比特币期货结算平台Bakkt将于7月22日开始测试。7月18日，纽约证券交易所（NYSE）董事会举行比特币结算期货启动仪式。 外媒认为，此次活动的举办表明Bakkt通过自我认证的方式获得了美国商品期货交易委员会（CFTC）的认可。 经过长时间的谈判，旧规章制度在政策上也有所调整。

这至少是一个好兆头，掘金号船终于缓缓航行了。

机构投资者真的愿意入市吗？

如果Bakkt的合规计划真的实现了，那么对于机构投资者来说，合规进入就不再是问题。

但作为金融圈的野派，比特币对于传统投资机构来说更多的是新鲜事物。 我们真的能寄希望于 Bakkt 的比特币期货能为整个数字货币行业带来更多的老钱吗？

币安研究院总结称，传统投资机构谨慎投资比特币主要出于三方面原因：

1、传统投资机构最重要的原因是缺乏合规的标准产品和托管机构，这使得比特币更像是红酒、名画等另类资产，基金机构很难被纳入资产标的。

2、根据机构投资者的不同属性，大部分基金的投资标的有限，如股票、债券、私募基金等。 这些基金一开始就和投资人签订了合同，约定可以投资哪些资产。因此，即使基金经理个人看好加密数字货币，也不允许投资。

3、加密数字货币表面上似乎没有内在价值，或者内在价值无法用传统的估值方法计算，导致很多投资者“看不懂”，或者认为自己投资的安全边际极低，导致他们不感兴趣。

Bakkt正在努力解决前两点，但第三点“Bakkts”暂时无法改变。

“通常，机构投资者在投资一个新品类时，会进行定性和定量分析。定性是看行业，会考虑行业趋势和当前对行业有利的政策。定量是看其他行业。细节。估值模型。” 一位业内人士向Odaily星球日报解释了机构投资者参与投资时的心态。

价值投资是大多数传统金融机构的投资理念。 通过估值模型对投资标的进行计算分析，投资机构在进行投资决策时需要寻求更加理性的数据支持。

事实上，目前股市的股票估值模型已经相当完备。 DCF（贴现现金流）、P/E（市盈率）和EV/EBITDA（企业价值倍数）这三种常见的估值方法是军事家常用的。 路号。 黄金在其估值中也有一套适用的成本效益估值方法。

但在比特币的世界里，目前还没有机构做出适合比特币的估值模型，这也是比特币进入传统金融机构的一大障碍。

“我个人认为比特币估值还是挺难的，关键是按什么（类型），按货币还是按资产来估值。如果说货币取决于其对应经济体的价值，那么资产取决于稀缺性或未来现金流等。 证券行业分析师王芳认为，目前比特币还没有合适的估值方法，机构无法对其进行投资。

“我们需要了解整个环境才能进行投资，即我们可以判断和感知整个比特币运行的风险，我们不能依赖外部机构给出的建议或指导。” 另一位传统证券从业者张健坦言，大部分传统机构还没有弄清楚如何对比特币进行估值。

“甚至没有人能具体说出比特币价格每次上涨和下跌背后的原因。” 一位投资人评论说，“在这个24小时交易的市场里，投资标的成千上万，无法定义牛市。”

不过，也有人持不同看法。 通通通项目CEO宋双杰则持有完全不同的观点：“比特币还有一个估值模型，数字黄金，最坏的情况下估值可以与黄金持平。” 在他看来，将低相关性资产纳入投资组合，将显着改善投资组合的表现。 并且机构将比特币纳入其投资组合，可以根据简单的历史数据回测来做出决策。

事实上，将比特币作为数字黄金的概念并没有得到整个金融行业的认可，比特币的估值问题仍然是一个尚未解决的重大痛点。

币安研究院认为，目前只有成本估值法可以作为比特币估值的参考，但成本估值还受到币价本身的影响，即币价影响算力，进而影响算力。算力影响挖矿算力。 我的难度； 并且由于比特币挖矿难度调整是2周为一个周期，成本估值法线下可以在一两周内估算出价格，所以这种估值法只在一两周内有意义，对于长期投资机构，意义不大。

机构投资者入市，还是假的？

长期以来，机构的入局一直被视为一个行业疯狂增长的开始。

当人们在追寻比特币暴涨背后的上涨逻辑时，“机构投资者入场”的猜测总是最先被提起。

但除了 Grayscale Investments 的信息外，几乎没有这种说法的踪迹。 Grayscale的创始人虽然出身于传统二级市场，但本身就是原生的新兴加密货币基金。 现在看来，真正意义上的传统金融机构未能入市。

2019 年 5 月底，Grayscale 发布的一份图表显示，该公司管理的加密资产总额约为 21 亿美元，其中比特币投资信托基金（GBTC）达到 19.7 亿美元，占总量的近 94% . . 据币安研究院称，“20亿美元的规模可以在美国2294只ETF（主要是公募基金）中排名200-300，也就是说规模约占美股ETF的90%以上”

（截至2019年5月31日灰度发布的投资基金种类及各基金投资的产品）

在最近的比特币涨势之后，BitMEX 的联合创始人兼首席执行官 Arthur Hayes 也推翻了机构提振的观点，他表示，“这次上涨仍然是散户提振的结果。 我将 CME 与其他交易进行了比较。 交换量。 如果机构投资者真的相信加密货币的前景，他们会直接在 CME 购买期货，而未平仓合约将会激增。”

币安CEO赵长鹏持类似观点。 他曾表示，散户投资者在推动比特币价格大幅上涨方面仍发挥着关键作用，并没有看到机构以更快的速度增长。 尽管币安的机构和零售交易量都在增长，但零售交易量约占交易量的 60%，与去年持平。

Arthur Hayes 分析了机构投资者的心态并表示：“他们肯定希望在一个数十亿美元的市场进行交易，而不是一个百万美元的市场。机构投资者可以在 CME 购买比特币期货，以获得他们没有的事实这样做意味着这对他们或传统投资者来说没有多大价值。”

Arthur Hayes 指出了一个基本事实：加密货币市场对于传统机构来说太小了。

比特币的市值只有1700多亿美元； 相比之下，仅苹果一家的市值就接近万亿美元，比整个加密货币市场还要大。 显然，加密货币市场的规模无法承载巨额资金。

一位前华尔街从业者认为，对于传统机构投资者而言，不投资比特币的原因是传统业务盈利能力足够，不需要开拓新市场：“但很多基金不配置BTC也能赚钱。”

“盲目地认为 Bakkt 的推出将解决所有问题，过于乐观，因为传统机构投资者的进入是一个系统工程。” 宋双杰说道。 上述传统基金从业者张健也认同这一观点。 他认为，新的投资者实际上是一些“大的个人投资者，或者是大机构基金的一部分”。 前者可以快速决策，但金融机构“很慢”。

在当前比特币暴涨暴跌的行情走势下，对于想要进行重资产配置的机构投资者来说，不确定的风险因素只会更多。 而对于传统机构而言，比特币现有的估值模型更适合分析短期收益。

显然，传统的大基金都在投资比特币挖矿。 三大交易所富达、摩根大通和Facebook等金融科技巨头都在布局加密货币，但在监管和决策方面远没有想象中那么迅速。

或许，当掘金船真的扬帆起航，高速前行的时候，人们会发现，这艘船所能搭载的运力，远不及人们暴涨的欲望。

（注：本文中刘洋、王芳、张健均为化名）

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